Borçla Bugün, Fonla Yarın: Fon Krizi ve Hanehalkı Bilançosu

YazarMüge Neda Altınoklu, Elif Karaçimen

Fon krizi yalnızca birkaç fonun ya da gevşek denetimin hikâyesi değil. Fonlar milyonların sıradan tasarruf aracına dönüştü; ama servet yayılmadı. Borç tabana yayılırken fon serveti tepede yoğunlaştı. Tasarrufun yönetimi aracılara devredilirken kayıp hanehalkı bilançosuna dönüyor.

1982’de banker krizi patlak verdiğinde dönemin Başbakan Yardımcısı tabloyu “bankere para yatıran vatandaş kumar oynamıştır” diye özetlemişti (aktaran Altınoklu, 2026). Kırk dört yıl sonra, Eylül 2026’da yedi portföy yönetim şirketinin 131 fonu tasfiyeye alındığında tartışma bu kez farklı bir yerden başladı. Bir yanda birkaç yöneticinin hortumu, öbür yanda düzenleme-denetim eksikliği öne çıkarıldı; yatırımcının olağanüstü getirinin kaynağını sorgulaması gerektiğini hatırlatan yorumlar ise daha geri planda kaldı.

Ancak “fonlarda ne yanlış gitti?” sorusundan daha temel bir soru var: Yatırım fonları neden bu kadar kısa sürede milyonlarca insanın sıradan tasarruf araçlarına dönüştü?

Birkaç yıl önce tasarruf sahibinin seçenekleri mevduat, döviz ve altındı; bugün bankacılık uygulamasında onlarca fon var. TSPB verilerine göre yatırım fonlarının toplam büyüklüğü 2021 sonunda yaklaşık 326 milyar TL iken 2025’te 8 trilyon TL’yi aştı; resmî TÜFE ile arındırıldığında bu, fon büyüklüğünün dört yılda reel olarak yaklaşık beş katına çıkması demek (TSPB, 2026). 2021 sonundan bu yana fon sayısı 974’ten 2.764’e, yatırımcı sayısı 3,2 milyondan 5,9 milyona yükseldi (TSPB, 2026). [1]

SPK 28 Ağustos’ta serbest fonların halka açıklık oranı düşük hisselerde tutabileceği payı ve portföy yoğunlaşmasını sınırlayan yeni kurallar getirdi. Kurallar fonları sığ hisselerdeki pozisyonlarını küçültmeye zorladı. Pusula Portföy fonlarına yaklaşık 132,7 milyar TL’lik çıkış talebi geldi; 15 Eylül’de şirket iade ödemelerinde temerrüde düştüğünü açıkladı. 17 Eylül’de SPK yedi portföy yönetim şirketi tarafından yönetilen toplam 131 fonda alım satımı durdurup tasfiye sürecini başlattı.

Mekanizma yeni değil. Fonlar dolaşımdaki payı sınırlı hisseleri yoğun biçimde topluyor, fiyatlar yükseliyor, fonun getirisi yeni yatırımcı çekiyor, yeni para aynı hisselere gidiyordu. Düzenleme pozisyonları küçültmeyi zorunlu kılınca, döngü tersine döndü: çıkış, satış, fiyat düşüşü, daha fazla çıkış. Piyasa dolandırıcılığı soruşturmasının merkezindeki hisseler yılbaşından bu yana yüzde 140 ile 300 arasında değer kazanmıştı.

Tasfiyeye alınan fonların büyüklüğü 31 Ağustos’ta yaklaşık 1,3 trilyon TL iken 16 Eylül’de 1 trilyon TL’ye geriledi ve 455.758 yatırımcı doğrudan etkilendi. 131 fonun 110’u hisse senedi yoğun serbest fon, 15’i ise 307 milyar TL büyüklüğünde para piyasası fonuydu (SPK, 2026a).[2] SPK’ya göre sorunlardan biri, özellikle para piyasası fonları ile hisse senedi serbest fonlarının ilişkili taraflar üzerinden kurdukları teminatsız borçlanma ilişkileriydi (SPK, 2026b). Bu bağlantı, kısa vadeli ve likit bir tasarruf aracı olarak kullanılan para piyasası fonlarını da serbest fonlarda ve bunların yoğunlaştığı hisselerde üretilen risklere maruz bırakabiliyordu.

Mevduattan fona: bilançonun varlık yakası

Krizin arkasında hanehalkı tasarruflarının bileşiminde 2018 sonrasında başlayan, 2022’den itibaren hızlanan bir dönüşüm var. Türkiye’de kitlesel finansal katılım üzerine yapılan çalışmalar daha çok doğrudan pay senedi yatırımına odaklandı; yatırım fonları ise bu dönüşümün daha az tartışılan ama hızla büyüyen kanalı olarak kaldı. Son fon krizi bu nedenle daha büyük bir önem kazanıyor. TCMB finansal hesaplarına göre hanehalkı finansal varlıkları içinde mevduatın payı 2018’de yüzde 77,1 iken son veride yüzde 53,8’e indi. Aynı dönemde hisse senedi ve yatırım fonu paylarının payı yüzde 9,5’ten yüzde 29’a yükseldi (Grafik 1).

Grafik 1. Hanehalkı finansal varlıklarının bileşimi ve yükümlülüklerin varlıklara oranı (2010–2026).

Kaynak: TCMB Finansal Hesaplar, yazarların hesaplaması. *2026 ilk çeyrek.

Mevduatın payındaki bu gerileme, hanehalkının doğrudan daha riskli varlıklara geçtiği anlamına gelmiyor. 2025 sonunda menkul kıymet yatırım fonlarının toplam portföyünün yaklaşık yüzde 30’u mevduat ve katılım hesaplarında, yüzde 17’si ise repo ve para piyasası işlemlerinde tutuluyordu (TSPB, 2026). Fonların yükselişi bu nedenle yalnızca mevduattan hisse senedi gibi daha riskli varlıklara geçiş değil, tasarrufun aracılık biçiminin değişmesi anlamına da geliyor: hanehalkı likiditesinin bir bölümü artık doğrudan banka mevduatında değil, bu varlıklara yatırım yapan fonlar aracılığıyla tutuluyor.

Grafik 1, hanehalkı finansal varlıklarının bileşimindeki değişimin iki dalga halinde gerçekleştiğini gösteriyor: ilki 2022’de, ikincisi 2024–2025’te. 2025’te yatırım fonlarına fiyat etkisinden arındırılmış olarak yaklaşık 1,3 trilyon TL net giriş oldu (TSPB, 2026). Mevduata kıyasla vergi avantajı ve daha yüksek getiri arayışı bu yönelişi besledi. Ancak fonlara yöneliş 2025’te başlamadı. Varlıklı yatırımcılar KKM döneminde serbest fonlara yönelmişti: Yalnızca nitelikli yatırımcılara açık olan ve önemli bölümü döviz cinsinden yatırım yapan serbest fonlar, Eylül 2022 ile Eylül 2023 arasında yüzde 274 büyüyerek yatırım fonlarının yarısını aştı (TSPB, 2023).

TCMB finansal hesaplarındaki F.5 kalemi, hisse senetleriyle yatırım fonu katılma paylarını birlikte içeriyor. Bu kalem hisse senedi ve fon payı olarak ayrıştırıldığında, iki dalganın taşıyıcısının farklı olduğu görülüyor. 2022’deki sıçramayı hisse senetleri taşıdı, toplam finansal varlıklar içindeki payları yüzde 9,3’ten 15,5’e çıktı. 2024 ile 2025 dalgasında ise hisse payı yüzde 10,4’e gerilerken fon payı yüzde 8’den yüzde 18,5’e yükseldi (Altınoklu, 2026).

Yatırım fonu, bireysel yatırımcıya sahip olmadığı bilgiye ve uzmanlığa portföy yönetimi aracılığıyla erişim vaadi sunar. Fakat profesyonel yönetim, riskin de profesyonel yöneticiye devredildiği anlamına gelmez. Tasarruf sahibi → banka veya dağıtım platformu → portföy yönetim şirketi → yatırım fonu → finansal varlıklar biçiminde uzayan zincirde varlık seçimine ilişkin kontrol pay sahibinden uzaklaşıyor; ama bu zincirde üretilen riskin sonuçları doğrudan fon payını elinde tutan tasarruf sahibine yansıyor. Para piyasası fonları ile serbest fonlar arasındaki ilişkili taraf borçlanması bunun en açık örneği: kısa vadeli ve “güvenli” diye tutulan tasarruf, tasarruf sahibinin göremediği bir zincirle sığ hisselerde üretilen........

© Katman Portal