EXPERT INVITÉ. Pendant plusieurs années, les entreprises ont bénéficié d’une situation exceptionnelle : elles pouvaient emprunter presque gratuitement. Entre 2020 et 2021, les banques centrales maintenaient leurs taux proches de zéro, tandis que les investisseurs se disputaient les obligations offrant parfois moins de 2 % de rendement.

Lorsque les banques centrales ont commencé à relever leurs taux en 2022, beaucoup prédisaient un choc immédiat pour les entreprises. Pourtant, celui-ci ne s’est jamais véritablement matérialisé. La raison est simple: une entreprise ne refinance pas sa dette tous les ans. Elle continue à payer le coupon fixé lors de l’émission jusqu’à l’échéance de l’obligation.

Ce n’est donc qu’aujourd’hui que les premières dettes contractées pendant l’ère de l’argent gratuit commencent à arriver à maturité. L’heure de vérité ne commence donc pas avec la hausse des taux ; elle commence avec le refinancement. Et cette vague pourrait progressivement redessiner les gagnants et les perdants de la seconde moitié de la décennie. Synthèse et analyse.

Le marché entre progressivement dans une nouvelle phase du cycle du crédit. Selon les données d’Apollo Global Management (encore?!), les entreprises devront refinancer entre 1000 et 1200 milliards de dollars américains (G$US) d’obligations chaque année jusqu’en 2030.

Ce qui rend cette échéance particulièrement sensible est la structure même de cette dette : une grande partie des obligations arrivant à maturité a été émise avec des coupons inférieurs à 4 %, et souvent même sous les 2 %.

En quelques années seulement, le coût du financement s’est profondément transformé.

Une entreprise qui refinançait hier à 2 % devra parfois accepter un coût proche de 6 %, 7 % ou davantage selon la qualité de son crédit.

Ce n’est pas le montant de la dette qui change, mais le prix à payer pour la conserver.

Cette hausse du coût du capital réduit mécaniquement les bénéfices futurs, limite les investissements et diminue la flexibilité financière des entreprises les plus endettées.

Pourquoi les effets arrivent-ils seulement maintenant ?

L’une des plus grandes idées reçues en matière de politique monétaire consiste à croire que les décisions des banques centrales produisent des effets immédiats sur l’économie réelle.

En réalité, la transmission est beaucoup plus lente et beaucoup plus complexe. Lorsqu’une banque centrale relève ses taux directeurs, elle renchérit immédiatement le coût des nouveaux emprunts, mais elle ne modifie pas les conditions des dettes déjà en circulation.

Une entreprise ayant émis une obligation à dix ans en 2021 continue de payer exactement le même coupon jusqu’à son échéance, qu’importe que les taux aient doublé ou triplé entre-temps.

C’est précisément ce qui explique pourquoi l’économie américaine a fait preuve d’une telle résilience depuis 2022 malgré la remontée la plus rapide des taux depuis le début des années 1980.

Les entreprises avaient, en quelque sorte, gagné du temps en verrouillant un financement historiquement bon marché pour plusieurs années.

Ce temps arrive désormais progressivement à expiration. À mesure que les obligations arrivent à échéance, les anciens coupons disparaissent et........

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