A partir des années 1970, la politique budgétaire a perdu de sa légitimité. En fait, avec les monétaristes, puis surtout avec les nouveaux classiques, c’est l’idée même d’utiliser la politique conjoncturelle, quelle qu’elle soit, qui a été écartée. Pourtant, en pratique, les banques centrales ont rapidement obtenu toute la légitimité pour piloter toutes seules la conjoncture.

La théorie a vite conforté ce basculement. A partir des années 1980, les modèles des nouveaux keynésiens et surtout l’une de leur variante, le modèle DSGE, développé dans les années 1990, ont justifié l’usage de la politique monétaire non seulement pour stabiliser les prix, mais aussi pour stabiliser l’activité économique. Selon ces modèles, une hausse des taux d’intérêt est rapidement suivie par une baisse de la production et des prix. Si un tel enchaînement pourrait sembler aux yeux de certains comme keynésien [1], le mécanisme sous-jacent ne l’est pas du tout : supposés optimisateurs et pleinement « rationnels », les agents réagissent à la hausse des taux d’intérêt en substituant la consommation courante par la consommation future. Des études empiriques ont conforté les prédictions de ces modèles en observant une réaction assez puissante et rapide de l’activité économique. Mais d’autres études empiriques ont observé une faible réaction. D’autres encore ont même observé un comportement allant dans le sens inverse à celui attendu, notamment une hausse de la production et des prix suite à une hausse des taux d’intérêt, si bien que l’on a pu parler dans leur cas d’« énigmes ».

Dans tous les cas, il est crucial de savoir quelle est l’efficacité de la manipulation des taux d’intérêt. D’une part, il n’est pas clair que les mesures « non conventionnelles » de politique monétaire (comme l’assouplissement quantitatif), entrées officiellement dans la boîte à outils des banques centrales dans le sillage de la crise financière mondiale de 2008, soient vraiment efficaces. Et leurs éventuels effets pervers, notamment leurs effets sur les inégalités et la stabilité financière,........

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